【投資要點】

中煤集團控股，地處皖北、煤電一體化，持續(xù)推進存量提效、增量轉(zhuǎn)型的“兩個聯(lián)營+”戰(zhàn)略。公司于1997 年成立、2007 年A 股上市，控股股東為中煤能源集團。公司持續(xù)推動“煤-電-新”三業(yè)協(xié)同高質(zhì)量發(fā)展，2018 年以來公司歸母凈利基本呈穩(wěn)健增長態(tài)勢。

安徽省電力供需分析：1)電力供給：安徽省為華東地區(qū)重要的能源和電力供應基地、華東地區(qū)僅有的產(chǎn)煤大省，能源供應結(jié)構(gòu)偏以煤電為主。2024 年火電裝機占比52%、發(fā)電量占比82%。預計目前安徽省已有核準機組計劃在25-27 年投產(chǎn)的新增裝機容量分別為696/776/422 萬千瓦，同比增速分別為11.0%/11.4%/5.4%，27 年之后火電投產(chǎn)節(jié)奏明顯放緩。2)電力需求：安徽省區(qū)位條件優(yōu)越，并且在“制造為基”的戰(zhàn)略規(guī)劃下大力發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，用電尖峰負荷特征突出，能源保供壓力較大。15 年來安徽省用電量增長迅速，二產(chǎn)用電量在三個產(chǎn)業(yè)中占比75%以上，23/24 年最大用電負荷達5605/6354萬千瓦，屢次刷新歷史記錄，安徽省能源局預計30 年安徽省電力最大負荷將達到9500 萬千瓦。我們認為安徽省“制造為基”規(guī)劃戰(zhàn)略有望為未來用電量增長提供強勁動力，電力供需結(jié)構(gòu)相對仍然偏緊。

煤炭業(yè)務：地處安徽省中部淮南新集礦區(qū)，煤炭資源儲量豐富，近兩年通過存量提效實現(xiàn)售價逆勢提升。公司現(xiàn)有在產(chǎn)礦井5 座，合計產(chǎn)能2350 萬噸，均為100%控股礦井，合計有煤炭資源量34.83 億噸、可采儲量14.59 億噸，按照產(chǎn)能估算仍可采62 年。從產(chǎn)銷量來看，公司持續(xù)推動煤礦存量提效，2017 年以來產(chǎn)銷量基本穩(wěn)步提升。2022-2024 年公司煤炭業(yè)務平均售價為550/551/567 元/ 噸， 同比-11.7%/+0.2%/+2.9%，近兩年公司煤炭售價維持相對高位，并且實現(xiàn)逆勢增長，主要由于高長協(xié)以及煤質(zhì)改善。煤炭成本控制水平較高，2021 年以來公司煤炭平均成本基本穩(wěn)定在340 元/噸左右水平。

電力業(yè)務：新投產(chǎn)高效機組賦能皖北電網(wǎng)調(diào)度，利用小時水平較高，在建高效機組計劃26 年投產(chǎn)、裝機較目前可增長139%。公司目前有在運控股裝機334.4 萬千瓦，基本為新投產(chǎn)高效機組，其中板集二期投產(chǎn)后成為集團裝機容量最大的煤電一體化企業(yè)、安徽省電網(wǎng)調(diào)度的最大火力發(fā)電廠。另有在建高效機組464 萬千瓦(上饒電廠2×100 萬千瓦、滁州電廠2×66 萬千瓦、六安電廠2×66 萬千瓦)均為超超臨界燃煤發(fā)電機組，計劃2026 年投運，投運后控股裝機量可增長139%。

2017 年以來，公司機組利用小時水平均優(yōu)于全國和安徽省火電平均水平。發(fā)電成本方面，公司受益于煤電一體化，發(fā)電業(yè)務煤炭自供比例較高，22年以來內(nèi)部采購煤炭占燃料成本比例在95%以上。

【投資建議】

公司地處長三角樞紐、皖北用電負荷腹地，通過存量提效持續(xù)鞏固煤電聯(lián)營，預計26 年在建高效機組投產(chǎn)后控股裝機實現(xiàn)增長139%躍升，并且預計27 年之后安徽地區(qū)新增火電裝機節(jié)奏明顯放緩，火電利用小時壓力有望減輕。我們預計公司25-27 年歸母凈利分別為21.4/20.8/24.5 億元，對應EPS 為0.83/0.80/0.95 元，25 年歸母凈利對應2025 年6 月20 日市值的PE 為7.8 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。

【風險提示】

煤電需求超預期下滑、在建項目進展不及預期、火電利用小時下降、售電價不及預期。