核心觀點(diǎn)

在光伏產(chǎn)業(yè)鏈深度調(diào)整期，公司2025H1 業(yè)績(jī)雖仍然承壓，但Q2虧損已同環(huán)比均收窄。核心驅(qū)動(dòng)力在于公司堅(jiān)定推進(jìn)BC 技術(shù)作為差異化破局的關(guān)鍵戰(zhàn)略，通過(guò)技術(shù)升級(jí)迭代，不斷提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。隨著下半年高效產(chǎn)能加速釋放，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化將帶動(dòng)盈利能力進(jìn)入修復(fù)通道。公司卓越的成本管控能力、健康的資產(chǎn)負(fù)債表與Q2 轉(zhuǎn)正的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，共同構(gòu)筑了其穿越周期的深厚安全墊，使其在行業(yè)周期下依然能夠穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。隨著行業(yè)供需格局改善，公司有望憑借其差異化的BC 技術(shù)壁壘與穩(wěn)健的財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)龍頭價(jià)值的重估。

事件

公司發(fā)布2025 年半年報(bào)

公司2025 年H1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入328.13 億元，同比-14.83%;歸母凈利潤(rùn)-25.69 億元，同比+51.00%;扣非后歸母凈利潤(rùn)-33.04 億元，同比+37.38%。

Q2 單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入191.61 億元，同比-8.12%，環(huán)比+40.35%;歸母凈利潤(rùn)-11.33 億元，同比+60.83%，環(huán)比+21.10%;扣非后歸母凈利潤(rùn)-13.21 億元，同比+53.77%，環(huán)比+33.40%。

簡(jiǎn)評(píng)

電池組件業(yè)務(wù)：2025 上半年組件出貨39.57GW，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。公司堅(jiān)定推進(jìn)BC 技術(shù)為差異化核心，報(bào)告期內(nèi)BC 產(chǎn)品出貨占比已超20%。目前公司HPBC 2.0 產(chǎn)能為24GW，隨著年底HPBC 2.0 產(chǎn)能提升至50GW，高效產(chǎn)品在總出貨中的結(jié)構(gòu)性占比提升，將是公司盈利能力修復(fù)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力。

硅片業(yè)務(wù)：上半年硅片對(duì)外銷售24.72GW，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。核心亮點(diǎn)在于高品質(zhì)“泰睿”N 型硅片外銷滲透率已高達(dá)90%，且海外出口業(yè)務(wù)抓住全球產(chǎn)能分散化機(jī)遇，同比高增超70%。該業(yè)務(wù)不僅鞏固了公司在上游的話語(yǔ)權(quán)，也構(gòu)成了其區(qū)別于其他一體化廠商的獨(dú)特產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。

技術(shù)研發(fā)：公司BC 技術(shù)儲(chǔ)備深厚，報(bào)告期內(nèi)再度刷新晶硅單結(jié)和晶硅-鈣鈦礦疊層電池效率世界紀(jì)錄。尤為關(guān)鍵的是，公司主推的HPBC 2.0 量產(chǎn)良率已達(dá)97%，證明了公司將前沿技術(shù)高效轉(zhuǎn)化為大規(guī)模、低成本量產(chǎn)制造的卓越能力，技術(shù)能力較強(qiáng)。

經(jīng)營(yíng)亮點(diǎn)：公司在行業(yè)底部展現(xiàn)出極強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)韌性。報(bào)告期內(nèi)，Q2 虧損同環(huán)比均大幅收窄，毛利率環(huán)比有所改善。H1 期間費(fèi)用率實(shí)現(xiàn)全面下降，Q2 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流強(qiáng)勢(shì)轉(zhuǎn)正，且資產(chǎn)負(fù)債率保持行業(yè)領(lǐng)先水平，財(cái)務(wù)安全墊深厚，穿越周期的能力凸顯。

展望未來(lái)：公司未來(lái)盈利修復(fù)路徑清晰，一是靜待行業(yè)“反內(nèi)卷”推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈盈利修復(fù);二是BC 高效產(chǎn)能的持續(xù)放量，帶來(lái)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與毛利率提升。我們認(rèn)為，公司憑借其穩(wěn)健的財(cái)務(wù)底盤、差異化的BC 技術(shù)路線與領(lǐng)先的智造能力，已為穿越周期構(gòu)筑了核心壁壘，有望在行業(yè)復(fù)蘇時(shí)展現(xiàn)出最強(qiáng)的盈利彈性。

盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2025-2027 年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-36.93、22.59、45.38 億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE 估值分別為-35.13、57.43、28.59 倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、行業(yè)需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。2、HPBC2.0 提效降本不及預(yù)期。3、項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)