事件：近日公司披露2023年年報(bào)和2024年一季報(bào)。2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收781.12億元，同比增長(zhǎng)13.43%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)272.39億元，同比增長(zhǎng)14.81%。2024Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收156.41億元，同比增長(zhǎng)1.58%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)39.67億元，同比增長(zhǎng)9.80%。

點(diǎn)評(píng)：

白鶴灘電站全面投產(chǎn)助力公司發(fā)電量增長(zhǎng)。2023 年，公司境內(nèi)所屬六座梯級(jí)電站總發(fā)電量約2762.63 億千瓦時(shí)，同比增加5.34%，其中，烏東德/ 白鶴灘/ 溪洛渡/ 向家壩/ 三峽/ 葛洲壩電站分別完成發(fā)電量349.14/573.24/549.34/311.32/802.71/176.88 億千瓦時(shí)，分別同比變動(dòng)-4.64%/+43.11%/-4.97%/-1.33%/+1.88%/+1.46%。白鶴灘電站于2023年全面投產(chǎn)，助力公司發(fā)電量增長(zhǎng)。

水電業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升促公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2023 年，公司境內(nèi)水電的上網(wǎng)電量為2747.80 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)5.37%;上網(wǎng)電價(jià)為281.28 元/兆瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)4.29%。水電業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升促公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

公司凈利率水平主要受財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)拖累。盈利能力方面，2023 年公司毛利率為57.83%，同比提升0.53 個(gè)百分點(diǎn);凈利率為35.79%，同比降低5.79 個(gè)百分點(diǎn)，公司凈利率水平主要受財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)拖累。

2023 年公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)125.56 億元，同比大增，主要因?yàn)?1)并購(gòu)云川公司帶息負(fù)債規(guī)模增加，利息費(fèi)用相應(yīng)增加;(2)2023 年為白鶴灘水電站全面投產(chǎn)后首個(gè)完整年度，利息支出費(fèi)用化金額同比增加。

水資源綜合利用率創(chuàng)歷史新高。隨著公司完成對(duì)烏東德、白鶴灘電站的收購(gòu)，金沙江下游梯級(jí)電站“調(diào)控一體化”管理全面實(shí)施，2023 年全年實(shí)現(xiàn)零棄水損失電量，水資源綜合利用率創(chuàng)歷史新高。2023 年，三峽水庫(kù)汛前消落目標(biāo)水位首次提高至150 米，梯級(jí)電站全年節(jié)水增發(fā)電量121.3 億千瓦時(shí);烏東德水庫(kù)首次蓄至正常蓄水位975 米，梯級(jí)水庫(kù)首次實(shí)現(xiàn)按期蓄滿(mǎn)。

投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026 年EPS 分別為1.30 元、1.38 元、1.47元，對(duì)應(yīng)PE 分別為20 倍、19 倍、18 倍，維持對(duì)公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策推進(jìn)不及預(yù)期;經(jīng)濟(jì)發(fā)展不及預(yù)期;上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。