事件：2026年4 月 20 日，陜西能源發(fā)布 2025 年年報(bào)。2025 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入229.58 億元，同比-0.86%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤30.09 億元，同比+0.03%;扣非后歸母凈利潤為30.10 億元，同比+1.02%;經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為89.91 億元，同比+9.16%。單Q4 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入65.99 億元，同比+4.39%，環(huán)比+1.56%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.93 億元，同比+15.92%，環(huán)比-45.28%。公司2025 年共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利15.375 億元，占合并報(bào)表歸屬于上市公司股東的凈利潤比例為51.09%。

同日，公司發(fā)布2026 年一季報(bào)，2026Q1 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.79 億元，同比+11.10%，環(huán)比-12.42%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.88 億元，同比+26.30%，環(huán)比+49.80%。

點(diǎn)評：

煤炭板塊：2025 年趙石畔煤礦投產(chǎn)，25Q4&26Q1 煤炭產(chǎn)量同比大增。

2025 年，公司煤炭產(chǎn)量2254.74 萬噸，同比+21.17%;自產(chǎn)煤外銷量1344.61 萬噸，同比+67.27%。其中，單Q4 煤炭產(chǎn)量682.33 萬噸，同比+56.00%，環(huán)比+16.88%;自產(chǎn)煤外銷量331.06 萬噸，同比+39.66%，環(huán)比-24.98%。

價(jià)格方面，2025 年全年煤炭銷售均價(jià)441.89 元/噸，同比-26.65%。成本方面，2025 年全年商品煤成本189.58 元/噸，同比-23.18%。2025 年得益于Q3 趙石畔煤礦600 萬噸/年順利投產(chǎn)，助力公司原煤產(chǎn)量同比持續(xù)攀升;全年噸煤售價(jià)雖同比有所降低，但公司控制生產(chǎn)成本得當(dāng)疊加產(chǎn)量同比增長，實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)維持板塊毛利基本不變。

2026 年Q1，公司煤炭產(chǎn)量663.50 萬噸，同比+52.65%，環(huán)比-2.76%;自產(chǎn)煤外銷量390.45 萬噸，同比+108.07%，環(huán)比+17.94%。新增煤炭產(chǎn)能釋放產(chǎn)量，煤炭產(chǎn)量大增助力Q1 業(yè)績增長。

電力板塊：新能源搶裝擠占火電電量效應(yīng)明顯，26Q1 火電需求重回增長。

2025 年，受新能源裝機(jī)大幅增長對火電電量擠占影響，公司電力板塊業(yè)績實(shí)現(xiàn)穩(wěn)中有增。電量方面，公司2025 年實(shí)現(xiàn)上網(wǎng)電量474.02 億千瓦時(shí)，同比-4.51%。其中單Q4 上網(wǎng)電量126.58 億千瓦時(shí)，同比-0.53%，環(huán)比-11.24%。電價(jià)方面，公司上網(wǎng)電價(jià)同比持平。2025 年實(shí)現(xiàn)平均上網(wǎng)電價(jià)0.34 元/千瓦時(shí)，同比-1 分/千瓦時(shí)。成本方面，公司度電成本0.223 元/千瓦時(shí)，同比-4.70%。綜合來看，年內(nèi)公司上網(wǎng)電量呈現(xiàn)“前低后高”，電量降低基本可以歸因于“136”號文導(dǎo)致的新能源搶裝。展望2026 年，我們認(rèn)為新能源新增裝機(jī)有望同比回落，火電電量重回增長可期。

2026 年Q1，公司實(shí)現(xiàn)上網(wǎng)電量115.96 億千瓦時(shí)，同比+1.70%，環(huán)比-8.39%，單季火電需求重回正增長。

產(chǎn)能增長及分紅：煤-電產(chǎn)能成長接續(xù)，省內(nèi)省外多點(diǎn)開花。公司規(guī)劃及在建煤礦煤電產(chǎn)能體量可觀，近三年產(chǎn)能接續(xù)投產(chǎn)落地。其中，煤礦規(guī)劃丈八及錢陽山煤礦，我們預(yù)計(jì)將于“十五五”末期投產(chǎn);煤電在建商洛二期132 萬千瓦、延安熱電二期70 萬千瓦，信豐二期200 萬千瓦，合計(jì)402 萬千瓦，我們預(yù)計(jì)均有望于2026 年投產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)2026 年現(xiàn)有在建煤礦煤電項(xiàng)目投運(yùn)后，公司產(chǎn)能成長有望持續(xù);并且公司有望實(shí)現(xiàn)立足陜西省內(nèi)，面向全國擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)長足發(fā)展。分紅方面，公司2022-2025 年公司分紅比例均超過50%，高股息配置價(jià)值凸顯，也彰顯出公司市值管理的決心。

盈利預(yù)測與投資評級：陜西能源作為陜投集團(tuán)控股的西北煤電一體運(yùn)營龍頭，其煤炭資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)儲量大，煤電電價(jià)可觀成本管控較強(qiáng)，疊加未來煤炭煤電產(chǎn)能有望持續(xù)落地，穩(wěn)健經(jīng)營的同時(shí)又具有高增長潛力。我們調(diào)整公司 2026-2028 年歸母凈利潤分別為33.88/37.21/39.10 億元;對應(yīng)4 月21 日收盤價(jià)的 PE 分別為13.03/11.86/11.29 倍。我們看好公司煤電一體化戰(zhàn)略實(shí)施帶來的業(yè)績成長性，維持公司“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)因素：煤電利用小時(shí)數(shù)大幅下滑及電價(jià)大幅下降的風(fēng)險(xiǎn);煤價(jià)大幅下行風(fēng)險(xiǎn);在建及規(guī)劃項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。