近期煤價(jià)波動(dòng)上行、各省正開展2026 年年度電力市場(chǎng)化交易工作，火電公司2026 年盈利預(yù)期不確定性較高，市場(chǎng)對(duì)相對(duì)穩(wěn)健的高股息標(biāo)的青睞度提升。我們看好淮河能源原因如下：1)公司承諾2025-27 年不低于75%分紅比例且DPS 不低于0.19 元，最低DPS 對(duì)應(yīng)保底股息率5.2%;2)煤價(jià)小幅上行階段，煤電一體化公司燃煤成本上漲壓力顯著小于低比例長協(xié)煤的純電力公司;3)集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入有望提升公司資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力。維持“買入”評(píng)級(jí)。

集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入有望同時(shí)提升公司資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力2025/4/17，公司以11.94 億元受讓國開基金持有的電力集團(tuán)10.7%股權(quán);2025/11/21，公司發(fā)股及現(xiàn)金購買淮南礦業(yè)集團(tuán)持有電力集團(tuán)89.3%股權(quán)的發(fā)股購買資產(chǎn)注冊(cè)已獲得證監(jiān)會(huì)批復(fù)。按照電力集團(tuán)2024 年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)測(cè)算，本次集團(tuán)資產(chǎn)注入的PE/PB 為12.4/1.1x。截至2025 年9 月底，電力集團(tuán)的在運(yùn)權(quán)益煤電裝機(jī)為8327MW，在運(yùn)權(quán)益煤礦產(chǎn)能201.72 萬噸/年，在建權(quán)益煤電裝機(jī)為1680MW，若注入完成有望增厚公司在運(yùn)權(quán)益煤電裝機(jī)/煤礦年產(chǎn)能231/67%至11929MW/504.30 萬噸。2023/2024 年，電力集團(tuán)ROE(攤薄)為10.4/9.0%，高于公司的7.7/7.5%。

高比例長協(xié)煤保障下煤價(jià)上漲帶來燃料成本增長壓力相對(duì)小2025 年以來煤價(jià)呈現(xiàn)先降后升趨勢(shì)，截至12/3，秦皇島5500 大卡市場(chǎng)煤價(jià)自7 月上旬的620 元/噸上行至810 元/噸?；春幽茉春碗娏瘓F(tuán)背靠淮南礦業(yè)集團(tuán)，除自有煤電一體化電廠外，其他控股燃煤電廠均獲得高比例長協(xié)煤保障，在煤價(jià)波動(dòng)上行階段，燃料成本增長壓力相對(duì)長協(xié)煤采購比例低的公司更小。

2025-27 年DPS 不低于0.19 元承諾對(duì)應(yīng)保底股息率5.2%臨近年底，各省正開展2026 年年度電力市場(chǎng)化交易工作，市場(chǎng)對(duì)2026 年年度長協(xié)電價(jià)較為擔(dān)憂。公司和電力集團(tuán)絕大多數(shù)煤電裝機(jī)位于安徽省，2025 年安徽省年度長協(xié)電價(jià)同比下降2.35 分/千瓦時(shí)至約0.413 元/千瓦時(shí)，較安徽省燃煤基準(zhǔn)電價(jià)溢價(jià)2.84 分/千瓦時(shí)。雖然安徽省2026 年年度電力市場(chǎng)化交易尚未完成，但公司2025/3/28 承諾2025-27 年不低于75%分紅比例且DPS 不低于0.19 元，最低DPS 對(duì)應(yīng)保底股息率5.2%(分母為12/3收盤價(jià))，我們認(rèn)為5.2%股息率在A 股吸引力高，保底DPS 承諾有望減輕市場(chǎng)基于盈利波動(dòng)對(duì)股息率造成負(fù)面影響的擔(dān)憂。

盈利預(yù)測(cè)與估值

我們維持對(duì)公司2025-27 年歸母凈利潤預(yù)測(cè)8.75/8.92/9.08 億元(由于公司發(fā)股及現(xiàn)金購買資產(chǎn)流程尚未全部完成，盈利預(yù)測(cè)暫不考慮本次資產(chǎn)注入);2025-27 年BPS 為3.17/3.40/3.64 元。可比煤電一體化公司2026E PB Wind一致預(yù)期均值1.47x，考慮公司分紅水平相對(duì)較高，給予公司2026 年目標(biāo)PB1.55x，目標(biāo)價(jià)5.28 元(前值：5.11 元基于1.50x 2026E PE)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：上網(wǎng)電價(jià)低于預(yù)期，利用小時(shí)數(shù)低于預(yù)期，煤價(jià)高于預(yù)期。